Brief regering : Jaarlijkse informatiebrief risico's DNB en de Nederlandse staat als gevolg van ECB beleid

Nr. 2048
BRIEF VAN DE MINISTER VAN FINANCIËN

Aan de Voorzitter van de Tweede Kamer der Staten-Generaal

Den Haag, 14 juni 2024

Tijdens de Algemene Financiële Beschouwingen (AFB) van 8 en 9 november 2017 is door
oud-minister Hoekstra toegezegd uw Kamer jaarlijks te informeren over de risico’s
die de Nederlandse staat loopt in het kader van het monetaire beleid van de Europese
Centrale Bank (ECB). Voor deze jaarlijkse update heb ik het jaarverslag van zowel
de ECB als DNB afgewacht.1,
2

In deze brief beschrijf ik allereerst de stand van zaken van de monetaire programma’s
die de ECB heeft geïmplementeerd. Vervolgens geef ik een overzicht van de mate waarin
DNB aan deze programma’s is blootgesteld. Daarbij wordt ook ingegaan op de risico’s
aangaande TARGET2. Tot slot ga ik in op de winstgevendheid en kapitaalpositie van
DNB. Daarbij behandel ik ook het verzoek van uw Kamer om terug te komen op de verliezen
van andere centrale banken in het Eurosysteem,3 en om te reageren op de schatting van het Centre for Economic Policy studies t.a.v.
het verlies van DNB.4

1. Beschrijving programma’s ECB

De ECB heeft als mandaat het handhaven van prijsstabiliteit in de eurozone. Daarbij
streeft de ECB naar een inflatie van 2% op de middellange termijn. Ik hecht eraan
te benadrukken dat de ECB en de nationale centrale banken (NCB’s), waaronder DNB,
die samen het Eurosysteem vormen, onafhankelijk zijn in het bepalen van het monetaire
beleid.

In de jaren voor de coronacrisis lag de inflatie in de eurozone lang onder de inflatiedoelstelling
van de ECB. Om de inflatie terug te brengen naar de doelstelling heeft de ECB destijds
haar beleid verruimd via een sterke verlaging van de beleidsrentes en de start van
verschillende aankoopprogramma’s. Tijdens de coronacrisis is de ECB bovendien gestart
met additionele monetaire programma’s om de impact van de pandemie voor de monetaire
transmissie en de economische vooruitzichten te beperken.

Vanaf medio-2021 begon de inflatie mondiaal snel op te lopen door verstoringen in
mondiale waardeketens, oplopende energieprijzen en een hoge vraag van consumenten
na de pandemie. Dit werd vervolgens versterkt door de energieprijsschok die volgde
op de Russische inval in Oekraïne. Als reactie hierop heeft de ECB – evenals andere
centrale banken – het monetaire beleid verkrapt. Zo heeft de ECB vanaf medio 2022
de beleidsrente stap voor stap verhoogd en is de ECB begonnen met het afbouwen van
haar balans. Inmiddels is de inflatie binnen het eurogebied gedaald tot 2,6% in mei.
De ECB ziet hiermee voldoende tekenen dat de inflatie duurzaam terugkeert richting
haar doelstelling. Tijdens de meest recente vergadering van 6 juni heeft de ECB daarom
de beleidsrente voor het eerst weer verlaagd. De ECB verwacht dat de rente ook na
deze verlaging nog verkrappend is, en de inflatie dus verder afremt. Vooruitkijkend
raamt de ECB de inflatie voor het eurogebied op 2,5% in 2024, 2,2% in 2025 en 1,9%
in 2026.

Figuur 1 toont een uitsplitsing van de geconsolideerde activa van het Eurosysteem.
De balans van het Eurosysteem bereikte in 2021 een omvang van EUR 8,6 biljoen. Door
het verkrappende monetaire beleid is de balans sindsdien afgenomen tot EUR 6,9 biljoen
eind 2023. Van dit totale bedrag houdt 74% verband met het gevoerde monetaire beleid,
bestaande uit herfinancieringstransacties (6% van de totale activa) en voor monetaire
beleidsdoeleinden aangekochte activa (68% van de totale activa). De balansafbouw van
de afgelopen twee jaar is grotendeels het resultaat van een daling van de herfinancieringstransacties.
De overige 26% bestaat uit door het Eurosysteem aangehouden vreemde valuta’s, goud,
en de niet-monetaire beleidsportefeuilles.

Figuur 1. Geconsolideerde balans Eurosysteem EUR bjn.

Bron: ECB Annual consolidated balance sheet of the Eurosystem

Tabel 1 geeft een overzicht van de totale boekwaarde van de verschillende monetaire
beleidsmaatregelen en ECB-programma’s op de balans van het Eurosysteem per 31 mei
2024. Hieronder ga ik in op de ontwikkelingen onder deze programma’s in het afgelopen
jaar. Voor een uitgebreide toelichting op de verschillende programma’s verwijs ik
uw Kamer naar de jaarlijkse informatiebrief van 2023.5

Tabel 1. Overzicht programma’s en aankoopvolumes

Programma

Aanvang

Omschrijving

Holdings1 in EUR mld.

Herfinancieringstransacties

Jan. 1999

Liquiditeit via herfinancieringstransacties

152

SMP

Mei 2010

Aankoop staatsobligaties vijf lidstaten

1

OMT

Sep. 2012

Aankoop staatsobligaties

0

CBPP3 (APP)

Okt. 2014

Aankoop van gedekte obligaties

269

ABSPP (APP)

Nov. 2014

Aankoop van securitisaties

9

PSPP (APP)

Mrt. 2015

Aankoop staatsobligaties en publieke entiteiten

2.271

CSPP (APP)

Mrt. 2016

Aankoop bedrijfsobligaties

309

Totaal APP

 
 

2.859

Publieke sector (PEPP)

Bedrijfsobligaties (PEPP)

Mrt. 2020

Mrt. 2020

Aankoop staatsobligaties en publieke entiteiten

Aankoop bedrijfsobligaties

1.610*

46*

Commercial paper (PEPP)

Mrt. 2020

Aankoop commercieel handelspapier

0*

Covered bonds (PEPP)

Mrt. 2020

Aankoop van gedekte obligaties

6*

Totaal PEPP

 
 

1.662

TPI

Jul. 2022

Aankoop obligaties bij fragmentatie

0

Totaal alle programma’s

 
 

4.674

Bron: Open market operations (europa.eu).

1 Houderschapsdata is per 31 mei 2024, behalve voor de afzonderlijke programma’s onder
het PEPP (gemarkeerd met *) waarover per eind maart 2024 wordt gerapporteerd; door
afrondingsverschillen kan het totaal afwijken van de data op de website van de ECB.

Herfinancieringstransacties

Het Eurosysteem voorziet het bankwezen van de eurozone in liquiditeit via herfinancieringstransacties,
waarbij banken tegen onderpand geld kunnen lenen. Op reguliere basis gebeurt dit middels
de basisherfinancieringstransacties (MRO’s) met een looptijd van één week en de langerlopende
herfinancieringstransacties (LTRO’s) met een looptijd van drie maanden. Na de financiële
crisis is de ECB ook LTRO’s met een langere looptijd (tot drie jaar) en gerichte langerlopende
herfinancieringstransacties (TLTRO’s) gaan aanbieden om banken meer financieringszekerheid
te geven en de kredietverlening te stimuleren. TLTRO’s vormden een belangrijk onderdeel
van de reactie van de ECB op de coronacrisis, waardoor de omvang van de herfinancieringstransacties
op de balans van het Eurosysteem relatief sterk toenam in 2020 en 2021.

Als onderdeel van de normalisatie van het monetaire beleid besloot de ECB in oktober
2022 om de voorwaarden van het TLRTO-programma aan te passen om het voor kredietinstellingen
aantrekkelijker te maken om deze leningen vrijwillig vervroegd af te lossen. Door
vervroegde aflossingen en het aflopen van leningen is het totaal uitstaande bedrag
aan herfinancieringstransacties het afgelopen jaar aanzienlijk afgenomen. Eind mei
2024 stond er nog voor EUR 152 mld. aan herfinancieringstransacties op de balans van
het Eurosysteem.6 Vorig jaar rond dezelfde tijd bedroeg dit nog EUR 1.103 mld.

Asset Purchase Programme (APP)

Onder het APP voert de ECB vier verschillende aankoopprogramma’s uit, waarbinnen gedekte
obligaties (CBPP37), effecten op onderpand van activa (ABSPP), staatobligaties en obligaties van nationale
en Europese instellingen (PSPP) en bedrijfsobligaties (CSPP) worden aangekocht. Deze
programma’s zijn in de periode 2014–2016 opgestart om de doorwerking van het monetaire
beleid te bevorderen en de inflatie aan te jagen. Op het hoogtepunt in 2022 stond
er onder het APP circa EUR 3.300 mld. op de balans van het Eurosysteem.

In juli 2022 heeft de ECB de netto-aankopen in het kader van het APP beëindigd in
reactie op de oplopende inflatie. In 2023 is de ECB gestart met het afbouwen van de
APP-portefeuille door in eerste instantie aflopende activa gedeeltelijk te herinvesteren
(van maart t/m juni 2023) en vervolgens volledig te stoppen met herinvesteringen (vanaf
juli 2023). Het totaal uitstaande bedrag aan onder het APP aangehouden activa neemt
hiermee geleidelijk af, en bedroeg eind mei 2.024 EUR 2.859 mld.

Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP)

In reactie op het uitbreken van de pandemie heeft de ECB in maart 2020 het PEPP opgezet
om de behoorlijke en gelijke doorwerking van het monetaire beleid naar alle eurozonelanden
te waarborgen en de economische schok van de pandemie te absorberen. Het PEPP is een
tijdelijk programma waaronder alle activacategorieën die ook in aanmerking komen voor
het APP-programma kunnen worden aangekocht.

In maart 2022 besloot de ECB om de netto-aankopen van activa onder het PEPP stop te
zetten. Aflopende activa zullen tot eind juni 2024 volledig worden geherinvesteerd.
Eind mei 2024 stond er voor EUR 1.662 mld. op de balans van het Eurosysteem. Vanaf
juli 2024 start de ECB met het afbouwen van de PEPP-portefeuille door aflopende activa
gedeeltelijk te herinvesteren.8 Vanaf 2025 zal de ECB volledig stoppen met herinvesteringen onder het PEPP-programma.

Overige programma’s (SMP, OMT, TPI)

De ECB startte in mei 2010 met het Securities Markets Programme (SMP) om de stress in bepaalde segmenten binnen de Europese staatsobligatiemarkt
te adresseren en hiermee de monetaire transmissie te ondersteunen. Onder dit programma
zijn staatsobligaties van vijf lidstaten (Griekenland, Portugal, Ierland, Spanje en
Italië) aangekocht. Het SMP werd beëindigd in 2012. Sindsdien is door het aflopen
van obligaties het volume van onder het SMP aangekochte activa op de balans van het
Eurosysteem sterk afgenomen. Per eind mei 2024 bedraagt dit nog EUR 1,3 mld. Het SMP
werd vervangen door het Outright Monetary Transactions (OMT) programma, dat volgde op de bekende «whatever it takes»-speech van toenmalig ECB-president Mario Draghi in juli 2012. Deze speech en de
aankondiging van het OMT in september 2012 bleken voldoende te zijn om de prijsvorming
op markten voor staatsobligaties te herstellen. Deze prijsvorming werd volgens de
ECB verstoord door oplopende risicopremies gerelateerd aan het gebrek aan vertrouwen
in de euro. Onder het OMT zijn tot dusver nooit aankopen gedaan. Dit geldt ook voor
het Transmission Protection Instrument (TPI). Dit programma is in juli 2022 ten tijde van snel oplopende inflatie en de
omslag van het monetaire beleid geïntroduceerd ter voorkoming van fragmentatie, maar
is tot op heden nog niet geactiveerd door de ECB.9

2. Blootstelling van DNB op ECB-programma’s

NCB’s spelen binnen het Eurosysteem een belangrijke rol in de implementatie van het
monetaire beleid van de ECB. Als gevolg zijn deze NCB’s zowel direct als indirect
blootgesteld aan de risico’s die hiermee gepaard gaan. De voornaamste financiële risico’s
die DNB via de ECB-programma’s loopt zijn kredietrisico’s en renterisico’s. Dit deel
van de brief gaat in op de kredietrisico’s die worden gelopen op de monetaire operaties,
deel 3 gaat in op de gevolgen van het materialiseren van het renterisico op de winstgevendheid
en kapitaalpositie van DNB.

In het statuut van het Europees Stelsel van Centrale Banken (ESCB) is vastgelegd dat
eventuele winsten of verliezen in het kader van monetaire beleidstaken worden verdeeld
over de NCB’s binnen het Eurosysteem.10Deze verdeling vindt plaats conform de kapitaalsleutel van de NCB’s, verdisconteerd
voor Eurolanden. Deze kapitaalsleutel betreft het aandeel van NCB’s in het kapitaal
van de ECB en wordt berekend op basis van het bbp en het aantal inwoners, waarbij
beide indicatoren even zwaar wegen. Het aandeel van DNB in de Eurosysteem-kapitaalsleutel
bedraagt 5,9077%.

Bij de uitvoering van de publiekesectorprogramma’s onder het APP en het PEPP is echter
gekozen om risico- en inkomstendeling te beperken.11 80% van de omvang van de aankopen van publieke obligaties wordt gedaan door NCB’s
en hier is geen risicodeling op van toepassing. De NCB’s binnen het Eurosysteem kopen
enkel obligaties op van hun eigen overheden. Verliezen of winsten over deze aankopen
dienen de NCB’s zelf op te vangen en worden niet gedeeld met andere NCB’s. Onder beide
programma’s is DNB dus beperkt blootgesteld aan de kredietrisico’s van andere eurolanden.
Voor deze 80% betekent dit ook dat DNB geen inkomsten ontvangt uit de aankopen van
andere NCB’s waarvoor over het algemeen een hogere rentevergoeding geldt vanwege een
gemiddeld genomen lagere kredietwaardigheid dan van de Nederlandse staat.

Over de overige 20% van de aankopen is DNB indirect blootgesteld naar rato van de
kapitaalsleutel van de ECB. Deze 20% bestaat voor circa 10 procentpunt uit staatsobligaties
van eurolanden die de ECB aankoopt en voor 10 procentpunt uit obligaties van supranationale
instellingen, zoals de Europese Investeringsbank (EIB) en het Europees Stabiliteitsmechanisme
(ESM).

Tabel 2 toont de blootstelling van DNB op de eerdergenoemde monetaire operaties.12 De monetaire blootstellingen van DNB bedroegen eind 2.023 EUR 262 mld. Dit betreft
een afname van EUR 65 mld. ten opzichte van het jaar ervoor, wat het gevolg is van
de verkrapping van het monetaire beleid. Zo zijn de blootstellingen onder de herfinancieringstransacties
afgenomen door de aflossingen van banken op TLTRO’s. Ook de blootstellingen onder
de aankoopprogramma’s zijn afgenomen door de afbouw van de APP-portefeuille. De tabel
laat zien dat er onder PSPP en PEPP beperkt sprake is van risicodeling in het Eurosysteem.
De blootstelling die DNB loopt op beide programma’s bestaat namelijk grotendeels op
de Nederlandse staat, terwijl de blootstelling op obligaties van andere landen en
supranationale obligaties relatief beperkt is. In totaal heeft meer dan 70% van de
blootstelling die DNB loopt op de monetaire programma’s van het Eurosysteem betrekking
op de Nederlandse staat.

Tabel 2. Monetaire blootstellingen DNB eind 2023 per programma per land (in miljard
euro)

 

OMO1

SMP

CBPP3

PSPP

CSPP

PEPP

Totaal

Nederland

0,5

0,0

1,4

103,2

5,5

74,8

185,4

Frankrijk

5,6

0,0

4,8

0,0

6,0

0,8

17,2

Duitsland

4,2

0,0

3,7

0,0

2,4

0,4

10,6

Italië

8,8

0,0

1,3

0,0

1,3

0,2

11,5

Spanje

1,3

0,0

2,1

0,0

1,3

0,3

5,1

Overig2

3,5

0,1

2,0

14,9

2,5

9,6

32,6

Totaal

23,9

0,1

15,3

118,1

19,0

86,0

262,4

 
 
 
 
 
 
 
 

Verschil t.o.v. dec. ’22

– 53,7

0,0

– 1,0

– 8,7

– 1,3

– 0,6

– 65,3

Bron: Jaarverslag DNB 2023. Door afrondingsverschillen kan het totaal afwijken van
de som van de uitsplitsing per land en per programma.

X Noot

1

OMO duidt hier op herfinancieringstransacties

X Noot

2

Betreft met name waardepapier uitgegeven door supranationale instellingen

TARGET2

In eerdere brieven over de risico’s voor de Nederlandse staat van het ECB-beleid hebben
mijn voorgangers uw Kamer ook geïnformeerd over TARGET2 en de gerelateerde risico’s
in het hypothetische scenario dat een lidstaat de eurozone zou verlaten.13 Daarbij merkt het kabinet wederom op dat dit een theoretisch vraagstuk is, omdat
vertrek van lidstaten uit de eurozone niet aan de orde is.

Ook over de totstandkoming van TARGET2-saldi en hoe die geïnterpreteerd moeten worden
hebben mijn voorgangers uw Kamer eerder geïnformeerd.14 TARGET2-saldi weerspiegelen het netto-resultaat van liquiditeit verstrekt door het
Eurosysteem aan tegenpartijen met rekeningen bij de verschillende NCB’s. Deze saldi
volgen uit de cumulatieve grensoverschrijdende betalingen tussen deze tegenpartijen.
Deze saldi weerspiegelen dus niet de schulden tussen eurolanden onderling en ook niet
de directe blootstelling van NCB’s op eurolanden met een negatief TARGET2-saldo. Net
als alle andere vorderingen en verplichtingen van NCB’s tegenover de ECB, zijn TARGET2-saldi
boekhoudkundige saldi die niet worden verrekend. Deze TARGET2-saldi fluctueren dagelijks
aan de hand van de grensoverschrijdende nettobetalingen binnen TARGET2. Gezien het
volume aan dagelijkse overboekingen in het Eurosysteem is de volatiliteit van de TARGET2-saldi
van NCB’s tegenover de ECB op dagbasis zeer groot. Figuur 2 geeft de meest actuele
TARGET2-saldi van NCB’s tegenover de ECB weer.15 Deze worden maandelijks openbaar gerapporteerd op de website van de ECB. Ten opzichte
van de vorige brief zijn de TARGET2-saldiposities van NCB’s tegenover de ECB veelal
licht afgenomen, zo ook voor DNB.16 Deze ontwikkeling valt samen met de sinds vorig jaar verder afgenomen omvang van
de balans van het Eurosysteem, zoals hierboven toegelicht.

In het hypothetische geval dat een lidstaat de eurozone zou verlaten, geldt dat de
betreffende NCB haar balanspositie jegens de ECB behoudt. Tot deze verplichtingen
behoren ook het TARGET2-saldo en de chartale positie (bankbiljetten). Dit is in economisch
opzicht niet anders dan onder de huidige situatie. Zoals ECB-president Draghi in een
brief van 18 januari 2017 aan leden van het Europees Parlement meldde, dient een NCB
van het uit het Eurosysteem tredende land haar verplichtingen tegenover de ECB volledig
te vereffenen. Indien daar problemen uit zouden voortkomen, dienen hier afspraken
over gemaakt te worden. Als de financiële afwikkeling onvoldoende is en de vordering
niet kan worden verevend, kan de ECB in het uiterste geval een verlies lijden. Dit
verlies zou dan naar rato van het gecorrigeerde aandeel in de kapitaalsleutel van
de andere eurozone NCB’s neerslaan, en is dus niet afhankelijk van de netto vordering
of verplichting van NCB’s tegenover de ECB.

Figuur 2. TARGET2-saldi NCB’s tegenover ECB (4 mei 2024, EUR mld.)

3. Winstgevendheid en kapitaalpositie van DNB

Naast kredietrisico loopt DNB ook renterisico doordat de looptijden van rentedragende
activa en passiva niet overeenkomen. Zoals hierboven toegelicht heeft DNB het afgelopen
decennium op grote schaal activa aangekocht om de liquiditeit te vergroten en de inflatie
aan te jagen. Als gevolg van de verhoging van de beleidsrente materialiseert het renterisico
zich momenteel en is de winstgevendheid van de ECB en NCB’s onder druk komen te staan.
DNB boekte over 2023 een negatief resultaat van EUR 3,5 mld.17 Dit werd voorzien, zoals mijn ambtsvoorganger uw Kamer eind 2022 schriftelijk liet
weten.18

Recent is de toekomstbestendigheid van het kapitaalbeleid van DNB geëvalueerd door
DNB en het Ministerie van Financiën. Hieruit bleek dat het kapitaalbeleid in belangrijke
mate bestendig is en dat een herkapitalisatie niet aan de orde is. Hierover is in
december 2023 een brief aan uw Kamer gestuurd.19 De verliezen van DNB zijn tijdelijk en DNB wordt in staat gesteld om op termijn haar
buffers via inhouding van winsten te herstellen. Hoewel de verliezen afhankelijk zijn
van toekomstige inflatie- en renteontwikkelingen, en daarmee met de nodige onzekerheid
zijn omgeven, is de verwachting dat het kapitaal en de reserves van DNB de komende
jaren positief blijven.20 Ook werd in de evaluatie geconcludeerd dat eventuele negatieve buffers op korte termijn
de operationele werkzaamheden van DNB niet in de weg zouden staan. Vanaf 2029 verwacht
DNB winst te maken en zullen de buffers weer groeien. Van een dividenduitkering aan
de staat is pas sprake wanneer DNB al haar risico’s heeft afgedekt. Naar verwachting
is hiervan sprake in het midden van de jaren dertig.

Overheden hebben in de jaren voor de renteverhogingen juist geprofiteerd van de lage
renteomgeving in de vorm van dividenduitkeringen en lagere financieringskosten. Tussen
de invoering van de euro in 1999 en 2021 heeft DNB in totaal EUR 22,6 mld. winst gemaakt.
Hiervan is EUR 16,2 mld. in de vorm van dividend uitgekeerd aan de Nederlandse staat
en EUR 6,3 mld. gebruikt voor het versterken van de buffers. Daarnaast wordt het bedrag
dat de Nederlandse staat dankzij het ECB-beleid heeft bespaard aan rentelasten op
de staatsschuld geschat op EUR 28 mld.21

Net als DNB hebben de andere NCB’s in het Eurosysteem ook te maken met forse verliezen.
Recent heb ik aan uw Kamer toegezegd om terug te komen op de verliezen van de andere
centrale banken in het Eurosysteem.22 In deze brief doe ik deze toezegging gestand. De gerapporteerde resultaten23 van andere NCB’s in het Eurosysteem over 202324 zijn (in EUR miljarden): -21,6 in Duitsland, -12,4 in Frankrijk, -7,1 in Italië,
-6,6 in Spanje, -3,5 in Nederland, -3,4 in België en -7,9 bij de ECB.25 De hoogte van de verliezen wordt deels bepaald door het niveau van de kapitaalsleutel
van de betreffende centrale bank. Grotere centrale banken kopen naar verhouding van
hun kapitaalsleutel meer obligaties aan dan kleinere centrale banken, en hebben daardoor
ook grotere blootstellingen.26 Ook speelt de beperkte risicodeling onder het APP en PEPP mee, zoals hierboven toegelicht.
Omdat DNB over het algemeen een lagere rente ontvangt over de aangehouden staatsobligaties
dan andere NCB’s door de gemiddeld genomen hogere kredietwaardigheid van de Nederlandse
staat, vallen de verliezen voor DNB hoger uit dan wanneer inkomsten en risico’s volledig
zouden zijn gedeeld. Ten slotte kan het verschil in de verliezen ook liggen aan inkomsten
uit niet-monetaire taken, zoals bijvoorbeeld eigen beleggingen.

Niet alleen in het eurogebied lijden centrale banken verliezen. Zo hebben de Amerikaanse
Fed en de Engelse BoE na het uitbreken van de pandemie vergelijkbare maatregelen genomen
door nieuwe obligaties aan te kopen om de rust terug te brengen op de financiële markten
en prijsstabiliteit te waarborgen. Dat geldt ook voor centrale banken binnen de EU
maar buiten het eurogebied, zoals de Zweedse Riksbank. Doordat de Fed, BoE en Riksbank
dus een vergelijkbare monetaire koers hebben gevolgd, incasseren deze centrale banken,
evenals de ECB, momenteel verliezen als gevolg van de omslag in het monetaire beleid
om de hoge inflatie te bestrijden.

De Zweedse centrale bank heeft hierbij recent een kapitaalstorting gekregen van de
Zweedse overheid.27 De situatie in Zweden is echter wezenlijk anders dan in Nederland en in andere landen
in de eurozone. Zo heeft de Riksbank volgens de statuten zelf de mogelijkheid om het
parlement te verzoeken om herkapitalisering als het eigen vermogen minder is dan een
bepaald streefniveau.28 De Zweedse centrale bank heeft daarnaast een flink lagere omvang van de circulatie
van cash op haar balans. Hiermee is er minder mogelijkheid tot het genereren van seignorageinkomsten
(geldscheppingswinsten) in vergelijking met DNB en het Eurosysteem, waardoor de winst
op lange termijn onzekerder is.

Tot slot heeft mijn voorganger aan uw Kamer toegezegd om schriftelijk te reageren
op een studie van de Centre for Economic Policy Studies (CEPS) over de verliezen van
centrale banken en om de verschillen in de schattingen met betrekking tot de huidige
verliezen van DNB toe te lichten.29 De cumulatieve verliezen op de obligatieportefeuille van PEPP en PSPP tussen 2023
en 2034 worden in deze studie geschat op ongeveer EUR 41,2 mld., terwijl DNB een verlies
voorziet van EUR 8,7 mld.30 Er zijn meerdere oorzaken voor de verschillen tussen de schattingen in het rapport,
de gerealiseerde jaarcijfers en de verwachte cumulatieve verliezen van DNB. Allereerst
moeten de winsten en verliezen worden bezien vanuit de gehele balans. Zo behalen centrale
banken seignorage-inkomsten op bankbiljetten en hebben de eigen beleggingen een positieve
invloed op de winst van DNB.31 Het ontbreken van dergelijke winstposten is de belangrijkste oorzaak van het verschil
tussen de schattingen in het rapport en schattingen van DNB. Ook zijn er aannames
gedaan over toekomstige rentetarieven en het pad van de depositorente van de ECB in
het rapport, waarvan niet duidelijk is hoe realistisch deze zijn. Het rapport gebruikt
bijvoorbeeld als aanname dat de depositorente 3% blijft tot aan het jaar 2034. Renteverwachtingen
op de middellange termijn zijn echter erg onzeker. Indien de depositorente uiteindelijk
lager zou uitvallen dan aangenomen, zou dit ook tot lagere verliezen leiden.

4. Conclusie

Ik vind het van belang goed zicht te hebben op de wijze waarop Nederland is blootgesteld
aan risico’s als gevolg van het ECB-beleid. Met deze brief beoog ik in de informatiebehoefte
van de Kamer te voorzien.

Samenvattend is de monetaire blootstelling van DNB op het Eurosysteem het afgelopen
jaar afgenomen door de aflossingen van banken op TLTRO’s en de afbouw van de APP-portefeuille.
Naar verwachting zal de blootstelling van DNB verder afnemen doordat de laatste TLRTO-leningen
zullen worden afgelost en de ECB vanaf juli 2024 zal starten met de (geleidelijke)
afbouw van de PEPP-portefeuille.

Tegelijkertijd materialiseert het renterisico zich op dit moment door de omslag van
het monetaire beleid, met negatieve gevolgen voor de resultaten van DNB. Deze verliezen
zijn echter tijdelijk, en DNB zal op termijn haar buffers kunnen herstellen via inhouding
van winsten. Het is tevens de verwachting dat het kapitaal en de reserves van DNB
de komende jaren positief blijven.

De Minister van Financiën,
S.P.R.A. van Weyenberg