Brief regering : Deelname private investeerders TenneT Duitsland

Nr. 466
BRIEF VAN DE MINISTER VAN FINANCIËN

Aan de Voorzitter van de Tweede Kamer der Staten-Generaal

Den Haag, 24 september 2025

TenneT Duitsland, dochter van staatsdeelneming TenneT Holding (hierna: TenneT), beheert
een groot deel van het Duitse elektriciteitsnet op land en op zee. Als gevolg van
een omvangrijke investeringsagenda vanwege de energietransitie heeft TenneT Duitsland
een grote kapitaalbehoefte. In september 20241, december 20242, april 20253, mei 20254, juni 20255 en augustus 20256 heb ik u geïnformeerd dat het kabinet een deelname van private investeerders in TenneT
Duitsland als de beste structurele oplossing voor deze kapitaalbehoefte ziet. Private
investeerders brengen dan eigen vermogen in om de kapitaalbehoefte van TenneT Duitsland
structureel in te vullen. Daardoor hoeft de Nederlandse staat geen publiek geld bij
te storten.

Ik heb, samen met TenneT, gekozen voor een onderhandse uitgifte aan Norges Bank Investment
Management (de beheerder van het Noorse staatsoliefonds, hierna: Norges), APG (een
Nederlandse pensioenuitvoerder) en het Singaporese staatsinvesteringsfonds GIC. De
onderhandse uitgifte minimaliseert zoveel mogelijk de negatieve financiële en budgettaire
gevolgen voor de Nederlandse staat, zorgt voor een marktconforme prijs, behoudt grotendeels
de bijdrage aan de Nederlandse publieke belangen en houdt de governance van TenneT
werkbaar. Daarom heb ik namens de Nederlandse staat, als aandeelhouder van TenneT,
goedkeuring gegeven aan de onderhandse uitgifte door TenneT Duitsland. Vandaag heeft
TenneT de transactiedocumentatie met Norges, APG en GIC ondertekend. Na de ondertekening
moet aan een aantal opschortende voorwaarden worden voldaan voordat de transactie
kan worden geïmplementeerd. Ik verwacht dat dit in de eerste helft van 2026 zal zijn.

De Duitse staat heeft aangegeven geïnteresseerd te zijn in een minderheidsbelang in
TenneT Duitsland. Ik sta hier positief tegenover. De komende tijd zal ik benutten
om, samen met TenneT en de private investeerders, met de Duitse staat in gesprek te
gaan over hun eventuele deelname. Ik streef er naar u rond de jaarwisseling hierover
te informeren.

Deze brief gaat in op de volgende onderdelen:

1. Aanleiding

2. Keuze deelname private investeerders

3. Budgettaire consequenties

1. Aanleiding

TenneT Duitsland heeft een grote investeringsagenda vanwege de energietransitie. Deze
investeringsagenda resulteert in een kapitaalbehoefte. Het kabinet heeft in eerdere
brieven gedeeld dat het een deelname van private investeerders in TenneT Duitsland
als de beste structurele oplossing voor de Duitse kapitaalbehoefte ziet. De financiële
en budgettaire gevolgen van het volledig behouden van TenneT Duitsland wegen niet
op tegen het volledige behoud van de bijdrage aan het publieke belang. Hiervoor zijn
twee zaken doorslaggevend: (i) het kabinet heeft niet de voorkeur om Nederlands belastinggeld
te benutten voor de activiteiten van TenneT Duitsland en (ii) de bijdrage aan het
publieke belang kan voor een groot gedeelte behouden blijven, omdat TenneT voorlopig
de grootste aandeelhouder van TenneT Duitsland zal blijven en daarmee zeggenschap
in TenneT Duitsland zal behouden.

TenneT heeft het afgelopen jaar twee opties voorbereid om private investeerders toe
te laten treden tot TenneT Duitsland:

• Onderhandse uitgifte: Hiermee verkrijgt een private investeerder of verkrijgen meerdere investeerders
een belang in TenneT Duitsland.

• Beursgang: Hiermee verkrijgen beleggers aandelen van TenneT Duitsland via de beurs.

De onderhandelingen over de onderhandse uitgifte zijn afgerond en de financiële adviseurs
van TenneT hebben een inschatting gegeven van het potentiële succes van een beursgang.
Samen met TenneT heb ik de opties vervolgens getoetst aan de criteria die ik in de
brief van september 20247 en opvolgende brieven met u heb gedeeld:

• Minimalisatie mogelijke negatieve financiële en budgettaire gevolgen Nederlandse staat

• Marktconforme prijs

• Behoud bijdrage aan de Nederlandse publieke belangen

• Werkbare governance

De onderhandse uitgifte voldeed aan deze criteria en we hebben beoordeeld dat deze
optie beter aan de criteria voldeed dan een beursgang. In hoofdstuk 2 licht ik dit
verder toe. Hoofdstuk 3 gaat in op de budgettaire consequenties.

2. Keuze deelname private investeerders

2.1. Criterium 1: Minimalisatie mogelijke negatieve financiële en budgettaire gevolgen
Nederlandse staat

De kapitaalstortingen zijn nodig om de kredietwaardigheid (credit rating8) van TenneT Duitsland op peil te houden. Kredietbeoordelaars bepalen deze credit rating door te kijken naar bepaalde financiële ratio’s. Bij de onderhandse uitgifte is € 8,5
miljard aan kapitaal nodig (de kapitaalbehoefte) om de financiële ratio’s op peil
te houden. De investeerders hebben toegezegd tot € 9,5 miljard te willen storten en
voorzien daarmee in de volledige kapitaalbehoefte inclusief een buffer van € 1,0 miljard.
Deze buffer verkleint het risico dat de Nederlandse staat zich genoodzaakt ziet om
publiek geld bij te storten. Door toetreding van deze private investeerders is de
Nederlandse staat niet meer alleen lender of last resort.

Voordat de private investeerders verplicht zijn tot het doen van stortingen, moeten
eerst enkele opschortende voorwaarden worden vervuld. Zo moet de Duitse energietoezichthouder
(Bundesnetzagentur) bevestigen dat de transactie in overeenstemming is met de regels
voor het gesplitste eigendomsmodel van TenneT Duitsland («unbundling»). Dit is gebruikelijk bij dergelijke transacties. Pas na het vervullen van alle
opschortende voorwaarden wordt de transactie definitief en zal de eerste storting
plaatsvinden. Dit zal naar verwachting in de eerste helft van 2026 zijn. In de Rijksbegroting
staat een reservering van € 7,3 miljard voor TenneT Duitsland. Omdat de private investeerders
de gehele kapitaalbehoefte hebben toegezegd, kan de reservering volledig vrijvallen
als de transactie definitief is.

Tot slot heeft de Duitse staat in juli 2025 haar interesse bevestigd in een deelname
in TenneT Duitsland in het geval van een onderhandse uitgifte. Dit is in lijn met
het coalitieverdrag tussen de Duitse partijen CDU, CSU en SPD. Ik, TenneT en de drie
private investeerders staan hier positief tegenover. De Duitse staat moet voor een
deelname uiteraard de benodigde goedkeuringen verkrijgen. Mocht de Duitse staat toetreden
dan wordt het risico dat de Nederlandse staat zich genoodzaakt ziet bij te storten
nog verder afgebouwd.

Als ik dit afweeg tegen een beursgang, dan constateer ik dat een beursgang minder
goed voldeed aan dit criterium dan de onderhandse uitgifte. Bij een beursgang zag
het basispad er goed uit. Het was aannemelijk dat in oktober 2025 een substantieel
bedrag zou kunnen worden opgehaald en dat de rest van de kapitaalbehoefte in toekomstige
jaren kon worden ingevuld via de beurs of andere instrumenten. Maar of dit daadwerkelijk
het geval zou zijn geweest zou afhankelijk zijn van marktomstandigheden en de ontwikkeling
van TenneT Duitsland. Indien het was gelukt om het benodigde kapitaal voor 2025 en
2026 op te halen bij een beursgang, dan was de reservering op de Rijksbegroting voor
2025 niet meer nodig. De reservering in de Rijksbegroting van € 4,3 miljard voor 2027
en 2028 had echter moeten blijven staan tot de volledig kapitaalbehoefte was opgehaald.

2.2. Criterium 2: Marktconforme prijs

De prijs is tot stand gekomen via een marktconform biedingsproces. Marktpartijen hebben
via een openbare uitnodiging kennis genomen van dit proces. Vervolgens is met geïnteresseerde
partijen informatie gedeeld op basis waarvan zij een niet-bindend bod konden doen.
Daarna is onderhandeld met de private investeerders over de prijs en voorwaarden van
deelname. Aanvullend is door een onafhankelijke waarderingsexpert (KPMG) een fairness opinion afgegeven over de prijs. Op deze manier kan de staat er zeker van zijn dat er een
marktconforme, eerlijke prijs is ontvangen voor de uitgifte van de nieuwe aandelen.

De overeengekomen waardering voor de aandelen in TenneT Duitsland betreft € 10,4 miljard
per 31 december 20259 (aandeelhouderswaarde) en staat vast zodra de transactiedocumentatie is getekend.10 Deze aandeelhouderswaarde wordt gebruikt om vast te stellen wat de relatieve waarde
is van het minderheidsbelang dat verkregen wordt door de investeerders. Om tot de
waarde van de gehele onderneming te komen, moet de schuld hierbij worden opgeteld.
De totale ondernemingswaarde van TenneT Duitsland wordt dan, gegeven dat TenneT presteert
zoals is geprognosticeerd, geraamd op circa € 40 miljard. Ter referentie, TenneT heeft
de Duitse activiteiten in 2010 verworven door de overname van het Duitse Transpower.
De ondernemingswaarde was destijds € 885 miljoen.

Als ik dit afweeg tegen een beursgang, dan constateer ik dat de aandelenprijs van
de onderhandse uitgifte binnen de bandbreedte viel die door de adviseurs van TenneT
was afgegeven voor een beursgang.

Kader – Toelichting financiële kerncijfers

De waarde van een bedrijf (ondernemingswaarde) bestaat uit de waarde van het eigen
vermogen (aandeelhouderswaarde) en de schuld. Met het eigen vermogen en de schuld
worden de activiteiten gefinancierd. Als een bedrijf relatief veel schuld heeft ten
opzichte van het eigen vermogen, wordt het bedrijf door kredietbeoordelaars als risicovoller
gezien. Dit leidt doorgaans tot een lagere kredietwaardigheid van het bedrijf (credit rating). Omdat TenneT Duitsland de komende jaren veel moet investeren, moet het veel schuld
aantrekken. Om de kredietwaardigheid op peil te houden, moet daarom ook het eigen
vermogen worden versterkt. In totaal heeft TenneT Duitsland de komende jaren naar
verwachting minimaal € 8,5 miljard extra eigen vermogen nodig om de kredietwaardigheid
op peil te houden. Dit noemen we de kapitaalbehoefte.

De investeerders hebben toegezegd tot € 9,5 miljard te willen storten. Dat is dus
meer dan nodig en daarmee is er een buffer voor het geval de investeringsagenda toeneemt.
Dit bedrag wordt toegevoegd aan het bestaande eigen vermogen van TenneT Duitsland.
Met de investeerders is onderhandeld om te bepalen wat de waarde van het bestaande
eigen vermogen is. Deze overeengekomen waarde betreft € 10,4 miljard per 31 december
2025. Als de investeerders € 9,5 miljard in één keer zouden storten, zou de totale
waarde van het eigen vermogen € 19,9 miljard per 31 december 2025 zijn.

Om te bepalen hoeveel aandelen de investeerders in ruil voor hun storting krijgen,
wordt gekeken naar hoe groot hun aandeel is in de totale waarde van het eigen vermogen.
Als alles op 31 december 2025 zou worden gestort, betreft dit € 9,5 gedeeld door € 19,9
miljard en komt dit uit op 48%. Echter, de investeerders storten het bedrag niet in
één keer op 31 december 2025, maar in delen de komende jaren. Tot de daadwerkelijke
stortingen wordt TenneT Duitsland meer waard. Om deze waardestijging te reflecteren
is overeengekomen dat de aandeelhouderswaarde met 8% per jaar stijgt. Hierdoor komt
de totale waarde van het eigen vermogen hoger uit en het uiteindelijke aandelenbelang
van de investeerders dus lager, op naar verwachting circa 46% na de laatste storting.

Zoals hierboven beschreven bestaat de waarde van TenneT Duitsland (ondernemingswaarde)
uit de waarde van het eigen vermogen (aandeelhouderswaarde) en de schuld. Een aandeelhouderswaarde
van € 10,4 miljard correspondeert met een ondernemingswaarde van circa € 40 miljard
per 31 december 2025.

2.3. Criterium 3: Behoud bijdrage aan de Nederlandse publieke belangen

Om de bijdrage aan het Nederlandse publieke belang te behouden zijn TenneT Nederland
en TenneT Duitsland contracten voor de voortzetting van de samenwerking aangegaan
met beperkte beëindigingsmogelijkheden. Een van deze contracten ziet op het voortzetten
van de samenwerking ten aanzien van het offshore 2GW programma. De private investeerders
zijn bekend met deze contracten. TenneT blijft bovendien de grootste aandeelhouder
van TenneT Duitsland, waardoor het tot op zekere hoogte kan sturen op het behoud van
het Nederlandse publieke belang. Grensoverschrijdende synergiën zijn daarnaast primair
geborgd via wet- en regelgeving en blijven dus ook behouden zonder organisatorische
integratie.

Als ik dit afweeg tegen een beursgang, dan constateer ik dat bij een beursgang de
publieke belangen in gelijke mate behouden zouden worden.

2.4. Criterium 4: Werkbare governance

De drie private investeerders verkrijgen gezamenlijk een belang van circa 46% na storting
van het kapitaal over de komende jaren. Met deze drie gerenommeerde investeerders
kan gezamenlijk het aandeelhouderschap op een professionele wijze worden ingevuld.
TenneT zal, op basis van de huidige kapitaalbehoefte, in beginsel een belang van circa
54% in TenneT Duitsland behouden. Zolang TenneT meer dan 25% van de aandelen bezit,
blijft TenneT vetorechten behouden op belangrijke beslissingen van het bedrijf. TenneT
heeft in de afgelopen periode al voorbereidingen getroffen om de transactie straks
daadwerkelijk te kunnen implementeren, o.a. aanpassingen in de corporate governance,
benoemen van nieuwe bestuurders en invoeren van een aangepast beloningsbeleid.

Als ik dit afweeg tegen een beursgang, dan constateer ik dat bij een beursgang TenneT
als verreweg de grootste aandeelhouder veel invloed op TenneT Duitsland zou hebben
gehad. Echter, ik constateer ook dat de invloed van de staat op TenneT Duitsland daarentegen
minder direct zou zijn geweest dan bij een onderhandse uitgifte en de staat van TenneT
en de raad van commissarissen van TenneT Duitsland afhankelijk zou zijn geweest om
invloed uit te oefenen.

3. Budgettaire consequenties

Tabel 1 bevat een overzicht van alle reserveringen voor TenneT Duitsland die momenteel
in de Rijksbegroting zijn opgenomen. De komende begrotingsmomenten zullen er naar
verwachting een aantal reserveringen vrijvallen. Deze vrij te vallen middelen zijn
niet kaderrelevant en niet EMU-saldorelevant waardoor er bij vrijvallen geen budgettaire
ruimte onder het kader ontstaat.

Tabel 1 – Overzicht financiering TenneT Duitsland in de Rijksbegroting

€ mld.

Relevant voor

2025

2026

2027

2028

2029 e.v.

EMU-saldo

Uitgaven kader

EMU-schuld

Tijdelijke financiering

Leningsfaciliteit1

Nee

Nee

Ja

€ 12,8

€ 11,0

–

–

–

Rente inkomsten

Ja

Nee

Ja

€ 0,6

€ 1,1

€ 1,3

€ 1,4

€ 1,4

TenneT Duitsland: last resort maatregel

Kapitaalstorting

Nee

Nee

Ja

€ 3

–

€ 2,15

€ 2,15

–

X Noot

1

Een deel van de lening 2025 wordt gebruikt voor de tijdelijke financiering van TenneT
Nederland.

De structurele oplossing voor TenneT Duitsland is geïmplementeerd op het moment dat
de transactie volledig is afgerond. Dat is naar verwachting in de eerste helft van
2026. De opbrengst van de transactie wordt gebruikt om de kapitaalbehoefte van TenneT
Duitsland in te vullen. Omdat de private investeerders de gehele kapitaalbehoefte
hebben toegezegd, is deze ingevuld en kan de reservering op de Rijksbegroting van
€ 7,3 miljard dan vrijvallen.

De tijdelijke lening voor TenneT Duitsland voor 2026 kan na de afronding van de transactie
ook deels vrijvallen. Deze valt deels vrij, omdat TenneT begin 2026 nog wel gebruik
zal maken van de lening. Indien de lening vrijvalt, zullen ook de rente inkomsten
worden aangepast. Ik zal deze aanpassingen naar verwachting in de Voorjaarsnota 2026
verwerken.

Het kan zijn dat het langer duurt de transactie volledig af te ronden, omdat de onder
2.1. genoemde opschortende voorwaarden nog niet zijn vervuld. In dat geval kan TenneT
mogelijk niet aan de liquiditeitseisen van de kredietbeoordelaars voldoen. De leningsfaciliteit
voor TenneT Duitsland zal dan nog voor een beperkte tijd moeten worden verlengd en
verhoogd. Mijn verwachting is dat deze goedkeuringen zullen worden verkregen. Mocht
er tegen de verwachtingen in geen goedkeuring voor de transactie worden verkregen,
dan zal ik uiteraard kijken welke maatregelen nodig zijn om de kredietwaardigheid
van TenneT te behouden. Voor beide gevallen geldt dat ik uw Kamer tijdig zal informeren,
de budgettaire gevolgen voor de Rijksbegroting zoveel mogelijk zal proberen te beperken
en uiteraard de geldende begrotingsprocessen zal volgen.

Resumerend zie ik dit als goed nieuws voor TenneT, de belastingbetaler en het stroomnet.
Ik zal uw Kamer op de hoogte houden van eventuele ontwikkelingen.

De Minister van Financiën,
E. Heinen