Brief regering : Het Nederlands saldo op de lopende rekening

Nr. 13
BRIEF VAN DE MINISTER VAN FINANCIËN

Aan de Voorzitter van de Tweede Kamer der Staten-Generaal

Den Haag, 8 december 2021

Conform mijn toezegging in het nader rapport over de ontwerp-Miljoenennota 2022,1 in reactie op het advies van de Raad van State ten aanzien van de Miljoenennota 2022,2 geef ik hierbij toelichting op de het Nederlandse saldo op de lopende rekening. Deze
brief wordt ook, op haar verzoek, aan de Eerste Kamer verzonden.

Het lid Crone (PvdA) vroeg tijdens de Algemene Politieke Beschouwingen in de Eerste
Kamer daarbij specifiek naar de relatie van het saldo op de lopende rekening en het
binnenlands spaaroverschot en de al dan niet benadeling van het buitenland door het
positieve saldo. Ook daar gaat deze brief op in.

Het saldo op de lopende rekening

Het lopenderekeningsaldo bestaat uit het saldo van de handelsbalans en de balans van
primaire en secundaire inkomens uit het buitenland. Het saldo van de handelsbalans
betreft de waarde van de uitvoer minus de waarde van de invoer. De balans van primaire
en secundaire inkomens uit het buitenland bestaat onder andere uit rentebetalingen,
dividenden en lonen, maar ook uit ontwikkelingshulp en Nederlandse afdrachten aan
de EU.

Het saldo op de lopende rekening is boekhoudkundig het spiegelbeeld van de netto besparingen
van alle binnenlandse sectoren (huishoudens, overheid, financiële- en niet-financiële
vennootschappen). Netto besparingen bestaan uit het binnenlands inkomen dat niet wordt
ingezet voor consumptie, investeringen en overheidsuitgaven. Een relatief grote hoeveelheid
besparingen en een overschot op de lopende rekening kan daarmee geïnterpreteerd worden
als een relatief lage hoeveelheid investeringen en/of consumptie.

Een land met een overschot op de lopende rekening – oftewel een land dat relatief
veel uitvoert ten opzichte van de waarde van de invoer en/of netto inkomen uit het
buitenland – accumuleert vermogen ten opzichte van het buitenland, de zogenaamde netto
vermogenspositie van een land. De netto vermogenspositie (NIIP) van een land kan worden
gezien als het cumulatieve saldo van alle lopende rekening saldi over de jaren heen
en waarde-effecten zoals wisselkoersmutaties of mutaties in de waarde van buitenlandse
bezittingen. Naarmate landen kampen met een groter tekort (overschot) op de lopende
rekening, daalt (stijgt) de netto vermogenspositie doorgaans, maar door waarde-effecten
kunnen fluctuaties optreden. Een land met een tekort op de lopende rekening financiert
dit middels externe financiering of afbouw van internationale reserves.

Het saldo op de lopende rekening in Nederland bedroeg in 2020 7,0% bbp, waar dat in
2019 nog 9,4 bedroeg.3 Figuur 1 en 2 laten zien dat het saldo een dip kende in de coronacrisis. Dit werd
hoofdzakelijk gedreven door de sterke overheidsrespons op de coronacrisis en het daarmee
gepaard gaande begrotingstekort: – 4,3% bbp in 2020 en naar verwachting – 6,0% bbp
in 2021.4 Volgens de meest recente raming van het CPB zal de komende jaren het saldo naar verwachting
terugkeren nabij het pre-crisis niveau.5

De drijvende krachten achter de ontwikkeling van het saldo op de lopende rekening
kunnen worden bezien vanuit zowel de handelsbalans en primaire en secundaire inkomens
uit het buitenland (figuur 1), als vanuit de netto besparingen van Nederlandse bedrijven,
huishoudens en de overheid (zie figuur 2). Boekhoudkundig zijn ze immers aan elkaar
gelijk.

Figuur 1: Nederlands saldo op de lopende rekening (betalingsbalans)

Bron: CPB, MEV 2022 raming

Figuur 2: Nederlands saldo op de lopende rekening (netto besparingen per sector)

Bron: Europese Commissie1

1 Europese Commissie, In-Depth Review for the Netherlands (2021) 409 final. Link.

Figuur 3: Nederlands saldo op de lopende rekening vanaf het jaar 1950 (in %bbp)

Bron: CPB

Het Nederlandse saldo op de lopende rekening is niet altijd hoog geweest. In de afgelopen
decennia nam het saldo schoksgewijs toe, met name in de jaren ’90 en de jaren na de
crisis van 2008 (zie figuur 3). Ook deze ontwikkeling op de lange termijn kan worden
gezien in het licht van de handelsbalans, met een toename van netto uitvoer als verklarende
factor,6 of in het licht van toegenomen netto besparingen, met een grote rol voor bedrijfsbesparingen.

De handelsbalans en inkomens van en naar het buitenland

Vanuit betalingsbalansperspectief is de belangrijkste factor achter het lopenderekeningoverschot
het overschot op de goederenbalans, dat in 2020 8,7% bbp bedroeg,7 en waarvan 3 procentpunt wederuitvoer is.8 Dit verklaart het afgelopen decennium ca. 80% van het lopende rekening overschot
(zie figuur 1). Er is geen eenduidige verklaring waarom Nederland een fors overschot
heeft op de handelsbalans. Het open karakter van Nederlandse economie speelt een rol,
alsook de relatief grote hoeveelheid wederuitvoer met creatie van toegevoegde waarde.9 In de handelsbalans profiteert Nederland van een gunstige geografische positie en
goede infrastructuur (bijvoorbeeld de zee- en luchthaven van respectievelijk Rotterdam
en Schiphol), evenals de toenemende globalisatie en de integratie van wereldwijde
handelsketens in het algemeen. Daarnaast speelt de prijsconcurrentiepositie van het
Nederlandse bedrijfsleven een rol. Tal van economische karakteristieken bepalen deze
prijsconcurrentiepositie, zoals het opleidingsniveau van de bevolking, de productiviteit
en de infrastructuur. Aan de vraagzijde van de handelsbalans spelen bijvoorbeeld ook
het inkomensniveau en de preferenties van consumenten een rol. Al deze factoren liggen
ten grondslag aan de relatieve handelsstromen tussen verschillende landen. Uit figuur
4 blijkt dat Nederland het voornaamste handelsoverschot met Duitsland, Frankrijk en
het Verenigd Koninkrijk heeft.

Figuur 4: Handelspartners Nederland naar uitvoerwaarde (totaal in 2020, in miljarden
euro).

Bron: CBS

De Nederlandse economische structuur speelt een belangrijke rol in de stromen van
primaire en secundaire inkomens van en naar het buitenland. Nederland heeft een aantrekkelijk
vestigingsklimaat, wat zorgt voor de vestiging van relatief veel multinationals. Via
dividendstromen en rentebetalingen van en naar het buitenland hebben zij een effect
op de inkomensstromen in de lopende rekening. Pensioenfondsen zijn daarnaast verantwoordelijk
voor inkomensstromen vanuit het buitenland, omdat veel investeringen daar plaatsvinden
terwijl de uiteindelijke ontvangers Nederlandse pensioengerechtigden zijn. Het effect
van inkomensstromen op het saldo van de lopende rekening is relatief gering in vergelijking
met het effect van handel in goederen en diensten (zie figuur 1), maar onderliggend
aan het cijfer van de netto inkomensstroom met het buitenland zitten grote inkomende
en uitgaande kasstromen, met name in dividenden en rentebetalingen. Fluctuaties in
deze stromen drijven ten dele ook de verandering in het saldo op de lopende rekening.
Het negatieve saldo in primaire inkomens in 2020 – en daarmee het verlaagde saldo
op de lopende rekening – is te relateren aan het feit dat de Nederlandse economie
relatief goed de coronacrisis doorstaat en daarmee dividendstromen richting het buitenland
hoger waren dan dividendstromen naar Nederland.

De lopende rekening en netto besparingen in Nederland

Een overschot op de lopende rekening betekent dat een land een netto spaarder is en
een daarmee een exporteur van kapitaal aan de rest van de wereld. In andere woorden,
een deel van de besparingen in het binnenland worden niet ingezet voor binnenlandse
investeringen en vloeien naar het buitenland; er bestaat een netto spaaroverschot.10 Het Nederlandse netto spaaroverschot wordt in grote mate gedreven door Nederlandse
bedrijven (zowel multinationals en het MKB) en in mindere mate huishoudens. Het is
vanuit de beschikbare data en literatuur bijzonder moeilijk om de precieze relatieve
contributies van verschillende sectoren aan het saldo op de lopende rekening te bepalen.
Wel zijn er aanwijzingen dat zowel globale trends, specifieke karakteristieken van
de Nederlandse economie alsook beleid invloed hebben op de ontwikkeling van het saldo.

Het spaarsaldo van niet financiële bedrijven is al geruime tijd positief en verklaart
in belangrijke mate het historische overschot op de lopende rekening.11 Daaraan ten grondslag liggen mogelijk een aantal mondiale trends. Zo zijn in ontwikkelde
economieën immateriële activa, zoals patenten, merknamen en data, in toenemende mate
relevant ten opzichte van materiele activa, waardoor relatief minder investeringen
in fysiek kapitaal nodig zijn. Ook hebben immateriële activa minder borgwaarde, wat
zorgt voor minder toegang tot krediet. Bedrijven die investeren in immateriële activa
zijn daarom meer afhankelijk van interne financiering, wat betekent dat er meer gespaard
wordt.12 Daarnaast kan toenemende marktconcentratie bijdragen aan de trendmatige stijging
van bedrijfsbesparingen.13

Een aantal factoren zijn specifiek voor Nederland van belang. Achter de bijdrages
van de institutionele sectoren aan het Nederlandse saldo op de lopende rekening gaan
belangrijke statistische vertekeningen en conventies schuil. Zo speelt de aanwezigheid
van relatief veel multinationals een belangrijke rol. Multinationals gevestigd in
Nederland doen veel van hun investeringen via dochtermaatschappijen in het buitenland;
dit zijn kapitaalstromen met een opwaarts effect op de lopende rekening. De winsten
van buitenlandse dochtermaatschappijen van multinationals worden in Nederland geboekt.
Voor zover deze winsten niet als dividenden worden uitgekeerd hebben zij een positief
effect op bedrijfsbesparingen. De toekenning van bedrijfsbesparingen aan het saldo
op de lopende rekening is gebaseerd op de vestigingslocatie van de multinational.
Dit leidt dus tot overschatting van de bedrijfsbesparingen voor Nederlandse multinationals
met buitenlandse aandeelhouders of buitenlandse Ultimate Beneficial Owners (UBOs),
omdat besparingen van deze bedrijven eigenlijk aan het land van de buitenlandse aandeelhouders
of UBOs zouden moeten worden toegekend.

Omgekeerd geldt dat portefeuillebeleggingen van Nederlandse pensioenfondsen in het
buitenland het neerwaarts vertekend effect hebben op het saldo op de lopende rekening.
Dit terwijl de beleggingen van pensioenfondsen gediversifieerd zijn, en dus een grote
mate ook in het buitenland plaatsvinden. Niet-uitgekeerde winsten uit de beleggingen
in het buitenland worden immers niet toegeschreven aan de uiteindelijke Nederlandse
begunstigden, Nederlandse huishoudens, en daarmee ook niet aan het saldo op de lopende
rekening.14 Netto verklaart het correct toekennen van besparingen van multinationals en buitenlandse
beleggingen van Nederlandse pensioenfondsen volgens het IMF in 2020 1,4 procentpunt
van het overschot op de lopende rekening.15

Het spaaroverschot van het mkb wordt voor een deel gedreven doordat uitgekeerde winsten
van het mkb opmerkelijk laag zijn. DNB schrijft dat gemiddeld 49 procent van de winsten
van niet-financiële vennootschappen in de periode 2000–2017 werden uitgekeerd als
dividend, terwijl het in het eurogebied dit gemiddeld 83 procent betreft.16 Deze besparingen kunnen bijvoorbeeld plaatsvinden uit voorzorg en als buffer voor
tegenvallende bedrijfsresultaten. Ook kunnen deze besparingen duiden op knelpunten
in de kredietverlening voor het mkb. Verder kunnen deze besparingen ook deels fiscaal
gedreven zijn. Door liquide middelen als lening aan de eigen vennootschap te onttrekken
in plaats van als dividend uit te laten keren of loon te genieten, wordt belastingheffing
op dat moment voorkomen. Met het wetsvoorstel excessief lenen bij eigen vennootschap
wordt de fiscale prikkel tot winstinhouding beperkt door excessieve leningen euro
van een eigen vennootschap te ontmoedigen door meerdere van leningen boven € 500.000
in de vorm van fictief regulier voordeel als inkomen uit aanmerkelijk belang in aanmerking
beschouwd en belast met box 2-heffing.17 Als zodanig leidt dit tot een verschuiving van een deel van het spaaroverschot van
bedrijven naar huishoudens, maar waarschijnlijk niet tot een noemenswaardige verandering
in het nationaal spaaroverschot.18 Besparingen van huishoudens bestaan in belangrijke mate uit investeringen in woningen
en de (deels verplichte) opbouw van pensioenen. Besparingen in woningen en pensioenen
worden ten dele gedreven door fiscale faciliteiten. Daarnaast kunnen met name in tijden
van crisis besparingen van huishoudens toenemen uit voorzorg, om onder meer mogelijke
schokken in het inkomen op te vangen, en tijdens de COVID-19-crisis in belangrijke
mate ook door zogenoemde gedwongen besparingen doordat contactbeperkingen gepaard
gingen met minder bestedingsmogelijkheden. Als zodanig namen huishoudbesparingen aanzienlijk
toe, al is de verwachting dat dit effect van tijdelijke aard is en huishoudbesparingen
over de middellange termijn terugkeren naar het pre-crisis niveau.19

De bijdrage van de overheid is gereflecteerd in het begrotingssaldo (zie figuur 2).
In de jaren voorafgaand aan de COVID-19-crisis droeg de overheid als gevolg van een
begrotingsoverschot bij aan het overschot op de lopende rekening, maar dit is door
de crisis omgeslagen in een fors tekort. Als zodanig heeft het begrotingsbeleid momenteel
een neerwaarts effect op het lopenderekeningoverschot. Volgens de MLT-raming van het
CPB zal het begrotingssaldo in ieder geval tot en met 2025 negatief blijven en daarmee
dempend werken op het Nederlands lopenderekeningoverschot.20

Verdere factoren die het Nederlands saldo op de lopende rekening verklaren zijn, onder
andere: 1) het relatief hoge inkomensniveau en 2) de vergrijzing van de Nederlandse
bevolking.21 Landen met een hoog inkomensniveau hebben doorgaans een lager groeipotentieel dan
landen met een laag inkomensniveau. Daarom zijn de opbrengsten uit investeringen in
landen met lage inkomens vaak relatief hoger, en vloeit kapitaal uit besparingen van
landen met hoge inkomens naar landen met lage inkomens. Dit heeft een opwaarts effect
op het saldo van de lopende rekening. Daarnaast heeft vergrijzing een opwaarts effect
op de lopende rekening: huishoudens zullen eerst meer sparen ter opbouw van de pensioenvoorziening
om vervolgens minder te sparen wanneer men zelf met pensioen gaat.

Beoordeling van het saldo op de lopende rekening door het IMF en de Europese Commissie

Het IMF monitort en beoordeelt jaarlijks de externe posities van landen in haar «External
Sector Report». Op basis van een model schat het IMF in welke mate het saldo op de
lopende rekening te relateren is aan fundamentele kenmerken en resultaten in de economie.
Het IMF beoordeelt het Nederlandse saldo op de lopende rekening als hoger («stronger»)
dan het niveau dat te relateren is aan economische fundamenten.22 Het IMF geeft daarbij aan dat de beoordeling van de Nederlandse externe positie moeilijk
is vanwege de positie van Nederland als financieel centrum en hub voor internationale
handel.

Het IMF becijfert het overschot op de lopende rekening op 7,5% bbp in 2020, na een
correctie voor de conjunctuur. Het IMF-model wijst daarvan vervolgens 3,4 procentpunt
toe aan economische variabelen. De resterende 4,0 procentpunt kan niet worden verklaard.
Op dat onverklaarde deel doet het IMF een aantal correcties vanwege het effect van
specifieke omstandigheden en karakteristieken van de Nederlandse economie. Dit betreft
– 0,2 procentpunt voor effecten gerelateerd aan de coronacrisis en – 1,4 procentpunt
voor het effect van kapitaalaccumulatie van bedrijven met buitenlandse aandeelhouders,
waarbij het voordeel niet aan Nederlandse UBOs toe te schrijven is. Van het overschot
blijft daarmee een onverklaarde 2,4% bbp over. De beoordeling van het IMF die daaruit
volgt is verbeterd ten opzichte van voorgaande jaren.

De Europese Commissie wijst in het kader van de macro-economische onevenwichtigheden procedure (MEOP) regelmatig op het Nederlandse saldo op de lopende rekening. In het diepteonderzoek
naar de Nederlandse economie uit 2021 kenmerkte de Europese Commissie het saldo op
de lopende rekening de afgelopen jaren als onevenwichtig en sprak de verwachting uit
dat het saldo hoog blijft.23 In het recente Alert Mechanism Report kondigt de Europese Commissie ook voor het aankomende jaar een diepteonderzoek aan
naar het Nederlandse saldo op de lopende rekening.24 De Commissie erkent dat het saldo een substantiële daling zag in 2020 naar 7,0% bbp,
maar stelt dat het driejarig gemiddelde van 9,1% bbp ruim boven de drempelwaarde van
6,0% bbp zit. Daarbij wijzen zij met name op de consistent hoge besparingen in Nederland.

Het is op het niveau van individuele beleidsmaatregelen moeilijk te kwantificeren
wat het causale effect op de lopende rekening is. Wel is duidelijk dat beleid dat
zorgt voor een verschuiving van sparen naar consumeren en investeren, tegelijkertijd
ook het saldo op de lopende rekening zal verlagen. Het is echter daarmee niet wenselijk
om maatregelen enkel met het oog op het saldo lopende rekening te nemen, maar wel
verstandig om verstoringen die mogelijk ten grondslag liggen aan het overschot weg
te nemen. Instituties adviseren Nederland overigens ook niet om te sturen op het overschot
op de lopende rekening. De unieke karakteristieken van de Nederlandse economie spelen
een rol, maar ook beperkingen in het onderzoek naar de precieze oorzaken van het overschot
en het formuleren van effectieve en doelmatige handelingsperspectieven. Bij beleidskeuzes
op terreinen die te relateren zijn aan het saldo op de lopende rekening spelen daarnaast
vaak veel andere overwegingen naast het saldo op de lopende rekening zelf.

Gegeven de analyses van onder andere de Europese Commissie en het IMF neemt het kabinet
wel maatregelen die als mogelijk positief neveneffect het saldo op de lopende rekening
verminderen. Het Nederlandse begrotingsbeleid is expansief om de economie te ondersteunen
in de crisis, passend bij de huidige stand van de conjunctuur, zo oordeelt ook de
European Fiscal Board, het IMF en de Europese Commissie.25 Tegelijkertijd is het saldo op de lopende rekening nog steeds relatief hoog ten opzichte
van andere landen. Verdere maatregelen die het positief saldo op de lopende rekening
eventueel kunnen verlagen zijn aan een volgend kabinet.

Tot slot wil ik opmerken dat het Nederlands saldo op de lopende rekening niet direct
impliceert dat andere landen nadeel ondervinden. Het feit dat Nederland ten opzichte
van een ander land relatief meer exporteert dan importeert gaat niet ten koste van
de welvaart van deze handelspartner. Handel op zichzelf leidt immers tot welvaartswinst,
bijvoorbeeld door lagere prijzen en meer gevarieerd aanbod voor consumenten. Ook profiteren
ondernemers van grotere afzetmarkten en mogelijkheden tot specialisatie.

De Minister van Financiën,
W.B. Hoekstra