Brief regering : Reactie op de motie van de leden Bruins en Slootweg over de negatieve effecten van kwantitatieve verruiming door de Europese Centrale Bank

Nr. 104
BRIEF VAN DE MINISTER VAN FINANCIËN

Aan de Voorzitter van de Tweede Kamer der Staten-Generaal

Den Haag, 20 december 2018

Hierbij stuur ik uw Kamer, mede namens de Minister van Binnenlandse Zaken en Koninkrijksrelaties,
de beantwoording van de vragen van de leden Bruins en Slootweg over de negatieve effecten
van kwantitatieve verruiming door de Europese Centrale Bank, in combinatie met de
lage rente, op maatschappelijke sectoren (Kamerstuk 35 000, nr. 59). Deze brief geeft eerst een overzicht van het effect van het monetaire beleid op
de rente, en gaat vervolgens in op de invloed van de lage rente op de pensioenfondsen
en de woningmarkt. Doordat ze relatief weinig beleggingen hebben, heeft de lage rente
geen directe gevolgen voor zorgverzekeraars1.

Effect op de rente

De lage stand van de rente is niet enkel het gevolg van het beleid van de ECB, waaronder
kwantitatieve verruiming. Al sinds de jaren 80» vertoont de rente een neerwaartse
trend in de ontwikkelde economieën. De belangrijkste redenen2 voor de structureel lagere rente zijn de afname van de (verwachte) inflatie, de afname
van potentiële groei en veranderingen in de leeftijdsopbouw van de bevolking. Verder
spelen ook innovaties een rol: IT-gerelateerde bedrijfssectoren zijn minder kapitaalintensief
dan traditionele bedrijfstakken, wat de vraag naar investeringen verlaagt en daarmee
de rentes drukt.

Het ruime monetaire beleid van de ECB, waaronder de kwantitatieve verruiming, draagt
momenteel bij aan een lagere rente. Het Centraal Planbureau3 heeft aangegeven dat het grootschalig aankopen van activa de afgelopen jaren heeft
geleid tot lagere rentetarieven in het eurogebied, zoals ook de bedoeling was. Vanwege
alle verschillende factoren die een rol spelen bij rentevorming is het precieze effect
van het monetaire beleid (en de kwantitatieve verruiming) echter moeilijk vast te
stellen4.

Het CPB5 verwacht dat zowel de korte- als de langetermijnrentes voorlopig historisch laag
blijven, maar dat deze ergens in de komende vijf jaar hun weg omhoog zullen vinden.
Voorlopig temperen de gematigde inflatie en inflatieverwachtingen de toename van de
rentes. Deze voorspelling is echter onzeker, omdat zowel conjuncturele als structurele
factoren een rol spelen, en omdat bijvoorbeeld niet bekend is op welk moment de ECB
zal overgaan tot een verhoging van de beleidsrente6.

Effect op maatschappelijke sectoren

De lage rente beïnvloedt specifieke sectoren op verschillende manieren. Bedrijven
die schulden uitgeven, huishoudens die hypotheken aangaan en kleinere bedrijven die
kredieten afsluiten profiteren van de lagere rente. Spaarders ontvangen daarentegen
een lagere rente op hun spaartegoeden. De daling van de rente zorgt er ook voor dat
de waarde van (financiële) activa in het bezit van huishoudens, bedrijven, pensioenfondsen
en financiële instellingen stijgen. De omvang van deze verschillende en vaak tegengestelde
effecten verschilt van geval tot geval.

Pensioenfondsen

Een lagere rente maakt het opbouwen van een pensioen duurder. In Nederland wordt pensioen
vaak in een uitkeringsovereenkomst opgebouwd. Deelnemers aan zo’n regeling krijgen
een toekomstige (nominale) uitkering toegezegd. Een lage rente maakt het relatief
duur om in de (verre) toekomst een (nominale) uitkering toe te zeggen. De uitkeringen
die zijn toegezegd aan de deelnemers zijn de verplichtingen van het pensioenfonds.
De waarde van deze verplichtingen stijgt naarmate de rente verder daalt. Een dalende
rente heeft daarmee een negatief effect op de dekkingsgraad van een pensioenfonds.

Pensioenfondsen hebben bezittingen in de vorm van beleggingen. De waarde van deze
bezittingen stijgt gemiddeld genomen naarmate de rente verder daalt, onder andere
doordat de waarde van uitstaande obligaties stijgt. De mate waarin de waarde van de
bezittingen van een pensioenfonds verandert door de ontwikkelingen in de rente is
afhankelijk van het beleggingsbeleid van een pensioenfonds (met name van de looptijd
van de bezittingen en de mate van renteafdekking). Het beleggingsbeleid verschilt
enorm van fonds tot fonds, doordat fondspopulaties verschillen in leeftijdsopbouw
en risicohouding.

Over het algemeen heeft een daling van de rente een negatief effect op de dekkingsgraad
van een pensioenfonds doordat het effect van de rente op de waarde van de verplichtingen
domineert.

Woningmarkt

De huidige lage rente heeft ook gevolgen voor de Nederlandse woningmarkt. Een lagere
hypotheekrente vergroot de leencapaciteit van huishoudens en de vraag naar woningen.
Het woningaanbod reageert doorgaans minder snel op de toegenomen vraag, waardoor sprake
is van stijgende woningprijzen en krapte op de woningmarkt. Dit Kabinet en vorige
Kabinetten hebben verschillende maatregelen genomen om overmatige kredietverlening
tegen te gaan, en om de kwetsbaarheid van de woningmarkt en huishoudens voor dalende
woningprijzen te beperken: i) de versnelde afbouw van de aftrek eigen woning, ii)
de aflossingseis om in aanmerking te komen voor de aftrek eigen woning, iii) de afbouw
van de maximale Loan-to-Value ratio naar 100 procent en iv) de wettelijke verankering
en aanscherping van de maximale Loan-To-Income ratio. Zo zijn Nederlandse huishoudens,
banken en de Nederlandse economie in den brede beter bestand tegen schommelingen op
de woningmarkt.

De lage rente betekent een voordeel voor de financieringslasten van woningcorporaties.
De gemiddelde financieringslasten van bestaande leningen liggen op dit moment boven
de financieringslasten van nieuwe leningen of van herfinanciering van bestaande leningen.
Indien de rentes in de toekomst zouden stijgen, zijn er diverse waarborgen in de regelgeving
opgenomen om de renterisico’s voor woningcorporaties te beperken. Zo zien zowel de
Autoriteit Woningcorporaties (Aw) als het Waarborgfonds Sociale Woningbouw zien erop
toe dat woningcorporaties hun renterisico beperken, zoals met een rentevervalkalender
van de leningen. De toezichthouder is bevoegd om corporaties met een verhoogd renterisico
maatregelen te laten nemen, zoals het herstructureren van de leningenportefeuille
om de vervalkalender beter te spreiden.

Een ander aspect van het risico van de lagere rente voor wooncorporaties betreft de
verrekening van de marktwaarde van derivaten. Bij het type derivaat dat corporaties
veelal hebben leidt een lagere rente tot een lagere (meer negatieve) marktwaarde.
Bij derivaatcontracten waarbij de marktwaarde dient te worden verrekend vormt dit
een risico. Er zijn diverse maatregelen genomen om de risico’s van rentedalingen te
beperken, zo is in de regelgeving een buffervereiste opgenomen waarmee de financiële
effecten van een rentedaling met 2 procentpunt kan worden opgevangen. De Aw toetst
periodiek of corporaties aan deze eis voldoen en eist maatregelen als dat niet het
geval is. Bij de huidige lage marktrente is een buffereis van 2 procentpunt als een
zeer prudente eis te beschouwen.

Particuliere huursector

De afgelopen jaren is het aandeel van particuliere verhuurders7 in woningtransacties toegenomen van een lange tijd stabiele 4 procent naar bijna
11 procent in 20188. Het is mogelijk dat deze toename deels is gestimuleerd door de lage (spaar)rente,
waardoor andere beleggingen minder rendement opleveren. In combinatie met de schaarste
van woningen, creëert dit een aantrekkelijke situatie voor particulieren om te beleggen
in woningen.

Verhuur in het ongereguleerde segment is nodig voor een goede balans op de woningmarkt
en kan een oplossing zijn voor bijvoorbeeld huishoudens die voor het eerst zelfstandig
wonen en een meer flexibele woonvraag hebben. Particuliere verhuur moet wel voldoen
aan de basisprincipes van een leefbare woonomgeving. Het moet bijdragen aan een toegankelijk,
betaalbaar en leefbaar woonmilieu, en geen onaanvaardbare risico’s creëren voor de
(financiële) stabiliteit.

Op dit moment ondervinden diverse groepen schaarste in de beschikbaarheid van passende
woningen. De schaarste van woningen voor groepen als koopstarters of jonge gezinnen
neemt mogelijk verder toe door concurrentie met particuliere verhuurders. Particuliere
investeerders kopen vooral kleinere, goedkopere appartementen in stedelijke gebieden9, woningen waar ook starters in geïnteresseerd zijn. Hoewel koopstarters, vergeleken
met de periode voor de crisis, zowel landelijk als in de vier grote steden, in even
grote aantallen woningen blijven kopen, zijn er indicaties dat in Amsterdam, Leiden
en Groningen het aantal jonge koopstarters afneemt10. Een kanttekening daarbij is dat niet duidelijk is in hoeverre er daadwerkelijk sprake
is van verdringing of dat er ook andere factoren in deze steden een rol spelen. Dit
fenomeen lijkt vooralsnog lokaal van aard.

Beleggers die excessief gedrag vertonen moeten aangepakt worden. Samen met stakeholders
werkt de Minister van Binnenlandse Zaken en Koninkrijksrelaties aan de aanpak Goed
Verhuurderschap (32847–428). Deze aanpak kan leiden tot versterking van bestaande
regelgeving of nieuwe regelgeving, en moet gemeenten helpen om excessief gedrag van
bijvoorbeeld particuliere verhuurders, maar ook van andere partijen, te bestrijden.
Daarbij worden de mogelijkheden onderzocht voor het tegengaan van excessieve huurprijsstijgingen
via bijvoorbeeld een noodknop. Hierbij zullen, op verzoek van uw Kamer, de neveneffecten
ervan op excessieve verhuurders11 worden betrokken.

Naast de toegankelijkheid en betaalbaarheid is de financiële stabiliteit van de woningmarkt
een belangrijk aandachtspunt. De Nederlandsche Bank (DNB) en het Internationaal Monetair
Fonds waarschuwen voor het effect van de toename van beleggers met geleend «goedkoop»
geld voor de stabiliteit van de woningmarkt. Een toenemende activiteit van beleggers
kan reguliere kopers aanzetten tot riskanter leengedrag, zoals het bieden op een woning
zonder voorbehouden in het koopcontract12. Uit onderzoek in opdracht van de Minister van Binnenlandse Zaken en Koninkrijksrelaties
blijkt echter dat kopers niet anders omgaan met voorbehouden in het koopcontract in
een gespannen of ontspannen markt, en ook niet in de tijd (tussen 2012–2017)13. DNB benoemde het risico dat particuliere verhuurders bij rentestijgingen of andere
veranderingen op de kapitaal- en/of beleggingsmarkt hun woningen weer zullen verkopen,
waardoor de prijzen zouden kunnen dalen en/of de cycliciteit wordt vergroot14. Het is van belang om goed in beeld te krijgen wat de toenemende activiteiten van
beleggers betekenen voor de financiële stabiliteit en toegankelijkheid van de woningmarkt.
Samen met het Kadaster, de Universiteit van Amsterdam en DNB onderzoekt het Ministerie
van Binnenlandse Zaken en Koninkrijksrelaties daarom in hoeverre sprake is van een
prijsopdrijvend effect op woningen door de toenemende activiteit van particuliere
beleggers in stedelijke gebieden. Een prijsopdrijvend effect kan een aanwijzing zijn
voor de verdringing van groepen als starters van de woningmarkt, en voor andere risico’s.
De Minister van Binnenlandse Zaken en Koninkrijksrelaties zal uw Kamer hierover komend
jaar nader informeren.

Conclusie

De stand van de rente vertoont al sinds de jaren 80» een dalende trend. Het ruime
monetaire beleid van de ECB, waaronder de kwantitatieve verruiming, draagt hier momenteel
aan bij. De omvang van dit effect is niet goed te bepalen. De lage rente heeft verschillende
en vaak tegengestelde effecten op de bovengenoemde sectoren. Dit kabinet en vorige
kabinetten hebben een reeks maatregelen getroffen om de risico’s van bovenmatige kredietverstrekking
te beperken. Het effect op de huizenprijzen van toenemende activiteit van particuliere
beleggers in stedelijke gebieden wordt onderzocht.

De Minister van Financiën,
W.B. Hoekstra