Verslag (initiatief)wetsvoorstel (nader) : Verslag

Nr. 5
VERSLAG

De vaste commissie voor Financiën, belast met het voorbereidend onderzoek van bovenstaand
wetsvoorstel, heeft de eer als volgt verslag uit te brengen van haar bevindingen.

Onder het voorbehoud dat de regering op de gestelde vragen tijdig en genoegzaam zal
hebben geantwoord, acht de commissie de openbare beraadslaging over dit wetsvoorstel
voldoende voorbereid.

De voorzitter van de commissie, Jansen

Adjunct-griffier van de commissie, Van der Steur

INLEIDING

De leden van de D66-fractie hebben kennisgenomen van het wetsvoorstel Implementatiewet
noteringen en benchmarks. Deze leden ondersteunen de doelstelling om de Europese economie
te versterken door het verbeteren van toegang tot financiering. Deze leden hebben
echter nog enkele vragen.

De leden van de VVD-fractie hebben met belangstelling kennisgenomen van het wetsvoorstel
Implementatiewet noteringen en benchmarks. Deze leden onderschrijven de doelstelling
van het Listing Act wetgevingspakket: het verlagen van drempels voor ondernemingen,
in het bijzonder het midden- en kleinbedrijf (mkb), start-ups en scale-ups, om kapitaal
aan te trekken via publieke kapitaalmarkten. Deze leden benadrukken dat de voltooiing
van de kapitaalmarktunie voor hen een prioriteit is. Een goed werkende, geïntegreerde
Europese kapitaalmarkt is in de ogen van deze leden onmisbaar voor de concurrentiekracht
van de Europese Unie, voor betere financieringsmogelijkheden voor Nederlandse ondernemers
en voor het aantrekken van investeringen. Deze leden beschouwen het voorliggende wetsvoorstel
als een stap in de goede richting en hebben een aantal vragen om te beoordelen of
de maatregelen in de praktijk voldoende effectief zullen zijn en of aanvullende stappen
nodig zijn.

De leden van de PVV-fractie hebben kennisgenomen van het wetsvoorstel. Deze leden
steunen in beginsel elke poging om de regeldruk voor het Nederlandse mkb te verlagen.
Naar aanleiding hiervan hebben deze leden nog enkele vragen.

De leden van de CDA-fractie hebben kennisgenomen van de Implementatiewet noteringen
en benchmarks. Deze leden ondersteunen het doel van het wetsvoorstel om het aantrekkelijker
en eenvoudiger te maken voor bedrijven om over te gaan tot een beursgang, teneinde
de toegang tot kapitaal te vergroten. Wel hebben deze leden nog enkele vragen over
het wetsvoorstel.

De leden van de JA21-fractie hebben kennisgenomen van het wetsvoorstel Implementatiewet
noteringen en benchmarks. Deze leden staan positief tegenover maatregelen die bijdragen
aan een beter functionerende kapitaalmarktunie en die de toegang tot kapitaal voor
ondernemingen, in het bijzonder voor kleine en middelgrote ondernemingen, kunnen verbeteren.
Tegelijkertijd hechten deze leden eraan dat de voorgestelde wijzigingen daadwerkelijk
leiden tot lagere administratieve lasten. Regels, die zijn bedoeld om kapitaalmarktfinanciering
te vergemakkelijken mogen er niet toe leiden dat ondernemingen alsnog sneller onder
zwaardere verplichtingen komen te vallen. Deze leden hebben hierover nog enkele vragen.

ALGEMEEN

§ 1. Inleiding

De leden van de D66-fractie lezen dat Nederlandse bedrijven naar verwachting meer
financiering via publieke markten zullen aantrekken. Kan de regering nader specificeren
welk type, naast technologie, mkb-ondernemingen naar verwachting hier het meest van
zal profiteren?

De leden van de VVD-fractie constateren dat het voorliggende wetsvoorstel deel uitmaakt
van een breder Europees actieplan ter voltooiing van de kapitaalmarktunie. Deze leden
vragen de regering om toe te lichten welke concrete vervolgstappen de regering, al
dan niet in Europees verband, voorziet na het onderhavige wetsvoorstel om de Europese
en Nederlandse kapitaalmarkt verder te versterken. Is de regering van mening dat het
huidige wetgevingspakket voldoende is om de structurele belemmeringen voor mkb-ondernemingen
bij toegang tot de publieke kapitaalmarkt weg te nemen of ziet de regering op afzienbare
termijn aanvullende wetgevingsinitiatieven?

De leden van de CDA-fractie ondersteunen de doelstelling van de Listing Act om meer
gebruik te maken van Europese kapitaalmarkten om zo de opschaling van bedrijven te
vergemakkelijken. Deze leden vragen echter of regeldruk en versnippering de enige
factoren zijn die verklaren waarom in Europa relatief minder gebruik wordt gemaakt
van beursgangen. Deze leden vragen in hoeverre ook culturele factoren en verschillen
in marktstructuur hieraan ten grondslag liggen, zoals de traditioneel sterke rol van
bancaire financiering in Europa, waardoor ondernemingen minder snel kiezen voor een
beursgang. Is dit onderzocht bij de probleemanalyse?

§ 2. Hoofdlijnen wetsvoorstel

De leden van de D66-fractie begrijpen dat de free float-eis van 25 procent naar 10
procent wordt verlaagd, zonder dat dit de liquiditeit en beleggersbescherming in gevaar
brengt omdat «alternatieve waarborgen» zijn toegevoegd. Welke alternatieve waarborgen
worden bedoeld en hoe zijn die ingebed in het wetsvoorstel? Hoe voorkomt de regering
dat een lagere free float juist leidt tot grote koersschommelingen bij kleine bedrijven?

§ 2.2 Onderzoek op beleggingsgebied

De leden van de VVD-fractie onderschrijven het belang van een betere labeling van
door uitgevende instellingen gefinancierd onderzoek op beleggingsgebied. Het onderscheid
tussen onafhankelijk onderzoek en gesponsord onderzoek is voor beleggers, en in het
bijzonder voor particuliere beleggers, essentieel voor het nemen van geïnformeerde
beleggingsbeslissingen. Deze leden vragen de regering nader toe te lichten hoe in
de praktijk wordt gewaarborgd dat beleggers het verschil tussen beide categorieën
onderzoek goed kunnen onderkennen. Welke rol speelt de AFM bij het toezicht op de
naleving van de labelingverplichtingen?

De leden van de VVD-fractie merken op dat de memorie van toelichting aangeeft dat
een herstel van de markt voor beleggingsonderzoek over mkb-ondernemingen wordt verwacht.
Zij vragen de regering op welke analyse of empirische onderbouwing deze verwachting
is gebaseerd en of er vergelijkbare maatregelen in andere lidstaten zijn genomen die
als referentie kunnen dienen.

§ 2.3 Nieuwe toelatingscriteria voor noteringen (free float en marktkapitalisatie)

De leden van de VVD-fractie steunen de verlaging van de minimale free float van 25
naar 10 procent. Deze leden begrijpen dat dit in het bijzonder groeibedrijven, techondernemingen
en familiebedrijven in staat stelt eerder de stap naar de publieke markt te zetten
zonder een te groot deel van de zeggenschap uit handen te geven. Deze leden vragen
de regering wel om nader te onderbouwen hoe de liquiditeit van de markt en adequate
prijsvorming bij een minimum van tien procent worden gewaarborgd, zeker voor kleinere
ondernemingen waar het vrij verhandelbare deel in absolute omvang beperkt kan zijn.
Welke alternatieve waarborgen zijn voorzien?

Deze leden vragen voorts of de regering verwacht dat Euronext Amsterdam in de praktijk
gebruik zal maken van de ruimte om strengere of aanvullende eisen te stellen dan het
Europese minimum van tien procent en of de regering dit wenselijk acht.

De leden van de PVV-fractie vragen hoe de regering de liquiditeit in de markt borgt
nu de free float-eis wordt verlaagd van 25 procent naar slechts 10 procent. Hoe voorkomt
de regering dat de kleine belegger straks met aandelen zit die hij aan de straatstenen
niet meer kwijt kan?

De leden van de CDA-fractie lezen dat het minimumpercentage vrij verhandelbare aandelen
wordt verlaagd van 25 procent naar 10 procent. Tevens lezen deze leden dat de Europese
wetgever van oordeel is dat een percentage van 10 procent een voldoende niveau van
liquiditeit waarborgt. Deze leden vragen waarop deze aanname is gebaseerd en welke
onderbouwing hieraan ten grondslag ligt.

Daarnaast vragen deze leden welke alternatieve waarborgen en kwalitatieve ondergrenzen
zijn toegevoegd, zoals in de memorie van toelichting wordt gesteld, om voldoende liquiditeit
en een ordelijke prijsvorming te waarborgen.

§ 2.4 Mkb-groeimarkten

De leden van de CDA-fractie lezen dat een multilaterale handelsfaciliteit (MTF) zich
kan registeren als een mkb-groeimarkt als aan voorwaarden is voldaan. Deze leden vragen
om welke voorwaarden het hier precies gaat aangezien de aangehaalde preambule 8 van
de richtlijn weinig duiding geeft.

§ 2.5 Verhoging vrijstellingsgrens prospectusplicht, informatiedocument en meldplicht
bij vrijgestelde aanbiedingen

De leden van de D66-fractie lezen dat de vrijstellingsgrens voor de prospectusplicht
wordt verhoogd van vijf miljoen euro naar 12 miljoen euro. Heeft de regering onderzocht
hoeveel bedrijven hierdoor buiten het toezicht zullen vallen?

De leden van de VVD-fractie steunen de verhoging van de vrijstellingsgrens van de
prospectusplicht van vijf miljoen euro naar 12 miljoen euro. Deze leden zien dit als
een concrete lastenverlichting voor mkb-ondernemingen die kapitaal willen ophalen.
Deze leden vragen de regering om nader te kwantificeren welke administratieve lastenverlichting
voor mkb-ondernemingen wordt bereikt door tevens af te zien van nationale informatievoorschriften
bij vrijgestelde aanbiedingen. In de memorie van toelichting worden de besparing op
prospectuskosten (geschat op 50.000 euro tot 100.000 euro per aanbieding) en de kosten
van het nieuwe informatiedocument (geraamd op circa 1.080 euro per aanbieding) wel
benoemd, maar deze leden vragen of de regering een totaalberekening kan maken van
de nettobesparing per gemiddelde mkb-aanbieding. Verwacht de regering dat deze verlaging
van kosten en administratieve lasten in de praktijk daadwerkelijk leidt tot meer aanbiedingen
van effecten door mkb-ondernemingen en, zo ja, op basis van welke verwachtingen of
ervaringen uit andere lidstaten?

De leden van de VVD-fractie wijzen op de kritische kanttekening van de Afdeling advisering
van de Raad van State, die stelt dat de informatiepositie van beleggers door de combinatie
van de hogere vrijstellingsgrens en het soberder informatiedocument onder druk kan
komen te staan. Deze leden vragen de regering om nader te onderbouwen op welke concrete
onderdelen het nieuwe Europese informatiedocument afwijkt van het huidige Nederlandse
informatiedocument en of beleggers naar het oordeel van de regering nog steeds over
voldoende informatie beschikken om weloverwogen beleggingsbeslissingen te nemen.

De leden van de PVV-fractie lezen dat de Raad van State en de AFM waarschuwen dat
de informatiepositie van beleggers onder druk komt te staan doordat Nederland bestaande,
uitgebreidere informatievoorschriften inruilt voor «sobere» Europese regels. In hoeverre
komt de informatiepositie onder druk te staan?

De leden van de JA21-fractie wijzen erop dat in de memorie van toelichting wordt gereageerd
op opmerkingen van marktpartijen, waaronder de Nederlandse Vereniging van Participatiemaatschappijen
(NVP), over de reikwijdte en berekeningswijze van de drempelwaarde voor de prospectusvrijstelling.
De regering somt hierin op welke elementen onder de drempel vallen, maar maakt volgens
deze leden nog onvoldoende duidelijk of de nieuwe systematiek materieel verschilt
van de huidige Nederlandse praktijk.

Deze leden vragen de regering daarom puntsgewijs uiteen te zetten welke elementen
onder de huidige systematiek meetellen voor de berekening van de drempelwaarde en
welke elementen daar onder het nieuwe regime bij komen. Klopt de veronderstelling
dat de drempelwaarde door de nieuwe Europese aggregatieregels, waaronder groepsbrede
optelling en het meetellen van lopende of overlappende aanbiedingen binnen een periode
van twaalf maanden, in de praktijk sneller zal worden bereikt?

De leden van de JA21-fractie vragen of dit een voorzien en aanvaard effect van de
nieuwe systematiek is. Klopt het dat de verhoging van de vrijstellingsgrens van vijf
miljoen euro naar 12 miljoen euro in de praktijk minder ruimte biedt dan op het eerste
gezicht lijkt, indien onder de nieuwe berekening beduidend meer componenten meetellen
dan nu? Deelt de regering de zorg dat ondernemingen hierdoor alsnog sneller onder
de prospectusplicht komen te vallen en hoe rijmt de regering dit met de doelstelling
van de Listing Act om administratieve lasten te verminderen?

§ 2.6 Aanpassing handhavingsbevoegdheden verordening marktmisbruik en verordening
financiële benchmarks

De leden van de PVV-fractie verzetten zich tegen het feit dat de AFM nu als een soort
«klimaatpolitie» moet gaan optreden door het gebruik van bepaalde aanduidingen te
verbieden. Is de regering het met deze leden eens dat financiële wetgeving over geld
moet gaan en niet over het doordrukken van de politieke agenda van het Akkoord van
Parijs? Kan de regering bevestigen dat de AFM-capaciteit, die nu naar dit ideologische
toezicht gaat, onttrokken wordt aan de kerntaak: het bestrijden van echte marktmisbruik
en fraude?

§ 3. Beleidskeuzes en gebruik lidstaatopties

§ 3.2 Vrijstellingsgrens prospectusplicht (artikel 3, lid 2 bis, prospectusverordening)

De leden van de D66-fractie begrijpen dat Nederland met de verhoging van de vrijstellingsgrens
zal aansluiten bij het merendeel van de lidstaten. In de voetnoot staat echter dat
dit de verwachting is. Welke keuzes hebben andere lidstaten gemaakt? Welke signalen
zijn er dat een aantal lidstaten die nog voor de lagere vrijstellingsgrens hebben
gekozen, zich willen aansluiten bij de hogere vrijstellingsgrens?

Deze leden vragen ook of er gegevens beschikbaar zijn van andere lidstaten waarin
onderzocht is een hogere vrijstellingsgrens daadwerkelijk heeft geleid tot betere
toegang tot kapitaal voor mkb-ondernemingen?

§ 3.3 Informatiedocument en meldplicht bij vrijgestelde aanbiedingen (artikel 3, lid
2 quinquies, prospectusverordening)

De leden van de CDA-fractie verzoeken de regering nader inzicht te geven in de verschillen
tussen de informatieverplichtingen, die voortvloeien uit de prospectusplicht bij bedragen
boven 12 miljoen euro en het informatiedocument dat vereist is bij aanbiedingen onder
deze grens. Deze leden vragen of de regering deze verschillen overzichtelijk kan weergeven
in tabelvorm, waarbij per onderdeel wordt aangegeven welke informatie onder beide
regimes verplicht moet worden verstrekt.

§ 3.8 Lagere boetemaxima voor mkb-ondernemingen (artikel 30, tweede lid, onderdeel
j, sub iii en iv, verordening marktmisbruik)

De leden van de PVV-fractie vragen waarom de regering de lidstaatoptie om lagere boetemaxima
voor het mkb vast te stellen niet heeft benut? Waarom wordt er gesproken over «lastenverlichting»,
terwijl de regering de kans laat liggen om kleine ondernemers te beschermen tegen
buitenproportionele boetes, die eigenlijk voor multinationals zijn bedoeld?

§ 4. Wijze van implementatie

De leden van de VVD-fractie constateren dat het wetsvoorstel geen nationale koppen
bevat. Deze leden steunen dit uitgangspunt van lastenluwe implementatie. Deze leden
vragen de regering of dit consistent is met de keuze van andere grote EU-lidstaten
en of er lidstaten zijn die wel nationale koppen of aanvullende eisen hebben ingevoerd.
Dreigt op dat punt een ongelijk speelveld voor Nederlandse ondernemingen ten opzichte
van ondernemingen uit andere lidstaten?

§ 5. Gevolgen voor regeldruk, toezicht, bedrijfsleven en mkb-ondernemingen

De leden van de D66-fractie lezen dat de implementatie een positief effect zal hebben
op de marktwerking en de concurrentiepositie van de Nederlandse kapitaalmarkt. Welke
meetbare verbeteringen verwacht de regering? Welke concrete effecten zal dit hebben
op de concurrentiepositie van mkb-ondernemingen ten opzichte van grotere ondernemingen?

§ 5.2.1 Regeldrukeffecten voor beleggingsondernemingen en marktexploitanten

De leden van de VVD-fractie lezen dat de definitieve technische reguleringsnormen
(regulatory technical standards, RTS) voor de EU-gedragscode voor door uitgevende
instellingen gefinancierd onderzoek op beleggingsgebied op het moment van indiening
van dit wetsvoorstel nog niet zijn vastgesteld. De memorie van toelichting erkent
dat de werkelijke nalevingskosten voor beleggingsondernemingen pas volledig kunnen
worden bepaald na publicatie van die normen. Deze leden vragen de regering om te verduidelijken
welke concrete verplichtingen naar de huidige verwachting voortvloeien uit de definitieve
RTS voor de EU-gedragscode en op welke wijze de regering de impact van deze nog vast
te stellen normen op de nalevingskosten voor ondernemingen beoordeelt. Wanneer verwacht
de regering dat de definitieve RTS worden gepubliceerd en is er een mechanisme voorzien
om de Kamer te informeren als de werkelijke nalevingskosten substantieel afwijken
van de in de memorie van toelichting geraamde bedragen?

De leden van de VVD-fractie vragen voorts of de regering heeft bezien of de combinatie
van de nieuwe EU-gedragscode en de labelingverplichtingen per saldo leidt tot een
toename of afname van beschikbaar beleggingsonderzoek over Nederlandse mkb-ondernemingen.
Deze leden vragen de regering om specifiek in te gaan op de verwachte ontwikkeling
van de markt voor beleggingsonderzoek over aandelen op Euronext Amsterdam, in het
bijzonder voor small- en mid-cap ondernemingen.

§ 5.2.3 Regeldrukeffecten voor burgers (beleggers)

De leden van de D66-fractie lezen dat er een risico bestaat dat de informatiepositie
verslechtert door de hogere vrijstellingsgrens en soberder informatievereisten. Tot
welke hoogte acht de regering dit risico aanvaardbaar? Wordt er gekeken of beleggers
voldoende geïnformeerde beleggingsbeslissingen kunnen blijven nemen?

§ 5.4 Mkb-effecten

De leden van de VVD-fractie lezen dat het wetsvoorstel overwegend positieve effecten
heeft voor het mkb. Deze leden onderschrijven de ambitie om start-ups, scale-ups en
groeibedrijven betere toegang te geven tot kapitaalmarkten. Deze leden vragen de regering
welke concrete indicatoren zij hanteert om na verloop van tijd vast te stellen of
deze maatregelen daadwerkelijk het beoogde effect hebben. Wordt de ontwikkeling van
het aantal beursgangen op Euronext Amsterdam en op mkb-groeimarktsegmenten gemonitord,
en wordt de Kamer hierover periodiek geïnformeerd?

§ 6. Toezicht en handhaving

§ 6.2 Uitvoering en handhaving

De leden van de D66-fractie constateren dat de AFM wijst op risico’s voor de beleggersbescherming
bij de verhoging van de vrijstellingsgrens. Waarom ziet de regering desondanks geen
aanleiding om verduidelijking van de informatievereisten op te nemen?

§ 8. Consultatie

§ 8.1 Gerichte consultatie vrijstellingsgrens en informatiedocument

De leden van de CDA-fractie erkennen de voordelen van een geharmoniseerde implementatie
van informatievereisten voor openbare aanbiedingen onder de 12 miljoen euro, met name
vanuit het oogpunt van vermindering van regeldruk en bevordering van toegang tot kapitaalmarkten.
Deze leden vragen echter of aanvullende nationale informatievereisten niet uitsluitend
als extra regeldruk moeten worden beschouwd, maar ook kunnen bijdragen aan verdere
versterking van de transparantie en het vertrouwen in de Nederlandse kapitaalmarkt.
Hoe weegt de regering deze mogelijke meerwaarde van aanvullende nationale transparantievereisten
af tegen het belang van harmonisatie en lastenverlichting?

OVERIG

De leden van de VVD-fractie onderschrijven de doelstelling om de Europese kapitaalmarkt
aantrekkelijker te maken voor ondernemingen. Deze leden constateren echter dat de
memorie van toelichting geen expliciete vergelijking maakt met de regelgevende omgeving
voor beursgangen en kapitaalmarktfinanciering in het Verenigd Koninkrijk (VK) of de
Verenigde Staten (VS). Juist die vergelijking is relevant omdat Europese ondernemingen
in de praktijk ook de optie hebben om te noteren aan de London Stock Exchange (LSE)
of de New York Stock Exchange (NYSE).

Deze leden vragen de regering in te gaan op de vraag hoe de na inwerkingtreding van
het voorliggende wetsvoorstel geldende Nederlandse en EU-brede regels zich verhouden
tot de toelatings- en prospectusregels in het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde
Staten. Ziet de regering na de implementatie van dit wetsvoorstel nog significante
concurrentienadelen voor de Europese kapitaalmarkt ten opzichte van die markten? De
leden denken daarbij met name aan de kosten en doorlooptijd van een beursgang, de
free float-vereisten, de doorlopende transparantieverplichtingen voor genoteerde ondernemingen
en de mate van beschikbaar beleggingsonderzoek. Op welke punten biedt de Europese
markt na dit wetsvoorstel een aantrekkelijker alternatief en op welke punten ziet
de regering nog ruimte voor verdere verbetering?

De leden van de VVD-fractie wijzen in dit verband op de rapporten van Letta en Draghi
over de concurrentiepositie van de Europese economie, die beide benadrukken dat Europese
kapitaalmarkten structureel te gefragmenteerd zijn en te weinig durfkapitaal beschikbaar
stellen voor innovatieve bedrijven. Deze leden vragen de regering of het voorliggende
wetsvoorstel naar haar oordeel voldoende bijdraagt aan de doelstellingen die in die
rapporten zijn geformuleerd en welke aanvullende stappen zij in Europees verband nastreeft.

De leden van de VVD-fractie vragen de regering samenvattend welke concrete vervolgstappen
de regering nodig acht om het Nederlandse en Europese investeringsklimaat verder te
versterken, zowel voor ondernemers die kapitaal willen aantrekken als voor beleggers,
inclusief particuliere beleggers, die willen participeren in de Europese economie.
Deze leden vragen in het bijzonder of de regering bereid is de Kamer periodiek te
informeren over de effecten van dit wetsvoorstel op het aantal beursgangen, de kapitaalmarktactiviteit
van mkb-ondernemingen en de concurrentiepositie van de Nederlandse en Europese kapitaalmarkt
ten opzichte van het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde Staten.

De leden van de CDA-fractie constateren dat in de memorie van toelichting geen afzonderlijke
evaluatieparagraaf is opgenomen. Deze leden vragen of de effecten van deze wetswijzigingen
op termijn zullen worden geëvalueerd en zo ja, op welke aspecten deze evaluatie zich
zal richten.

Deze leden vragen welke indicatoren en doelstellingen de regering daarbij hanteert.
Word hier bijvoorbeeld gekeken naar effecten op regeldruk, markttransparantie, toegang
tot kapitaal voor mkb-ondernemingen, beleggersbescherming en het aantal beursnoteringen?